总部位于内华达州拉斯维加斯的比特币挖矿公司 BitMine Immersion Technologies (BMNR) 6 月份市值不到 3000 万美元，在竞争激烈的行业中处于中等水平。但这一切在 6 月 25 日发生了改变，当时该公司宣布转向专注于以太坊的加密货币资金战略。作为转型的一部分，该公司通过私募股权投资 (PIPE) 筹集了 2.5 亿美元，并任命加密货币恒牛派（深潮注：持续看好市场）的 Tom Lee 为董事会主席。
该股立即飙升逾1300%。目前，该股市值达46亿美元，交易价格为账面价值的17.23倍。
但这个成功的故事伴随着一些重要的条款。由于Bitmine选择通过PIPE（私人投资公开发行股票）筹集资金，不久的将来将出现一波抛售压力。如果以史为鉴，该股至少会下跌60%。当在 2.5 亿美元的融资中出售给富有的机构客户的股票可以向公众出售时，这可能会发生，而且这很可能在今年夏天的某个时候发生。
我们谈论的供应过剩程度到底有多大？在融资之前，Bitmine 的流通供应量仅为 430 万股。为了筹集 2.5 亿美元，它不得不额外出售 5556 万股。这相当于股票数量增加了 12.92 倍。
面临这一挑战的并非只有 Bitmine。
总部位于德克萨斯州达拉斯的社交媒体营销公司Asset Entities (ASST)也面临着类似的挑战。5月初，该公司的市值不到1000万美元，供应量仅为1577万股。5月27日，情况也发生了改变，该公司通过PIPE融资7.5亿美元，并与前总统候选人维韦克·拉马斯瓦米(Vivek Ramaswamy)旗下的Strive Asset Management合并。其股价也上涨了1300%以上。
但与Bitmine一样，该公司也面临巨大的抛售压力。PIPE交易使Asset Entity的流通股从1577万股增至3.6181亿股，增幅达21.94倍。
孙宇晨的SRM娱乐也面临类似的挑战。在达成协议将这家纪念品设计公司转型为Tron财务公司后，该公司股价飙升了902.5%。作为此次通过PIPE融资1亿美元交易的一部分，SRM娱乐原有的1724万股股票基数扩大了11.6倍，以容纳2亿股新发行的股票。
最后，以《比特币杂志》的戴维·贝利为例，他通过私募股权投资（PIPE）筹集了5.63亿美元，用于将中本聪控股公司（Nakamoto Holdings）与KindlyMD（NAKA）合并，这是一轮7.63亿美元投资的一部分，其中还包括债务融资。2025年5月12日，该公司宣布合并，股票数量增加了18.7倍，从602万股增至1.126亿股。消息公布后，该股飙升超过1200%，但此后回吐了一半的涨幅，或许是因为交易尚未完成，而且该公司尚未开始真正增持比特币。尽管如此，自宣布合并以来，其股价仍上涨了586.2%。
这些公司是加密货币最新趋势带来风险的典型例子，这些资金公司实际上是在公开市场上交易的杠杆对冲基金。如果投资者不谨慎，他们可能会陷入为在加密货币大幅上涨之前以合理价格参与这些交易的机构提供退出流动性的困境。
事实上，一位参与过多笔此类交易的投资者在接受《Unchained》采访时匿名表示：“这是一场棘手的游戏，大多数散户投资者不应该参与其中。这是一场机构投资者和对冲基金之间的游戏。”
PIPE 融资梦
并非所有此类交易都会像 BitMine、Asset Entities、中本聪和 SRM 那样引发同样的警示。交易中需要综合考虑几个因素。例如，参与交易的公司通常必须类似于流通股（公开市场上可供出售的股票数量）和总供应量较低的低价股。上述四家公司都符合这一标准。
然后，PIPE 交易需要出现，并让这两个数字都大幅上涨。如下图所示，并非所有融资都符合标准。例如，特朗普媒体集团 (DJT)于 5 月 27 日通过 PIPE 筹集了 15 亿美元（作为 25 亿美元交易的一部分，其中包括 10 亿美元不可转换债务），但其股价几乎没有受到影响。事实上，它还下跌了。与前三家公司相比，此次新发行的 5586 万股股票仅比其现有的 2.2062 亿股增长了 25.32%。
当这些股票达到出售条件时，点燃导火索就成了关键。与通过典型的IPO出售的股票不同，通过PIPE出售的股票并非立即具备流动性，因为它们无需在美国证券交易委员会（SEC）注册。注册流程是公司向监管机构提交一份注册表格，通常是S-1或S-3文件，其中包含了投资者做出明智购买决策所需的所有信息，例如公司前景、收益用途、风险因素等。
对于 PIPE 公司，尤其是那些总部位于美国的公司（外国公司的要求和表格略有不同），典型的途径是提交 S-3 表格，因为这些公司已经是上市公司，填写表格的工作量较小。
大多数情况下，通过PIPE融资的公司都会向投资者承诺尽快提交注册声明。毕竟，哪个投资者希望自己的资产被锁定呢？以Nakamoto/KindlyMD的这份公司演示文稿为例。在下面的幻灯片中，该公司承诺潜在投资者将尽快提交S-3文件，并指出PIPE投资者没有锁定期。该公司在合并完成之前无法提交注册声明，预计合并将于本季度完成。
PIPE 历史上的不幸遭遇
投资者需要了解的两个重要警示案例是 Solana 资金管理公司 Upexi (UPXI) 和专注于以太坊的 Sharplink (SBET)。这两家公司都通过 PIPE 筹集了巨额资金，其股价在上市交易后均大幅下跌。
Sharplink 筹集了 4.25 亿美元，并在现有 659,680 股的基础上增发了 5,870 万股，增幅达 8,893%。6 月 12 日，该公司提交了一份名为 S-ASR 的表格，导致股价暴跌。S-ASR 是一种 S-3 登记表格，但略有不同——由于该公司是知名的成熟发行人 (WKSI)，这些股票可以立即出售，这基本上允许公司进行私人投资销售，例如 PIPE。
类似的故事也发生在Upexi身上，这家此前一直从事房地产科技业务的公司在今年春季将自己重新定位为Solana的财务公司。该公司通过PIPE融资1亿美元，随后将其流通股本从134万股增至3597万股，增幅达25.69倍。该公司的S-1文件于6月23日生效，上图的股价下跌清晰地体现了这一点。
Sharplink 高管没有回应关于股价下跌的采访请求，但 Upexi 安排了新任首席战略官 Brian Rudick 接受采访。当被问及是否预计在生效通知发布后会出现这样的下跌时，他回答说这始终存在可能性。Rudick 表示：“对我们来说，当我们出去筹集 PIPE 时，并不清楚是否每个人都会持股待涨，或者市场是否只是担心潜在的抛售（来自几乎所有 PIPE 的 15 家加密货币风险投资公司），“我们知道（抛售）始终存在可能性。但为了尽快进入市场，我认为对我们来说，存在抛售的可能性是我们显然想要做出的权衡。”
事实上，这种抛售可能是必要的，以便为市场注入足够的流动性，实现股票的实际价格发现。
财务公司和投资者可以做什么
鉴于Sharplink和Upexi的先例，Bitmine、Asset Entities和SRM似乎不可避免地需要经历类似的过渡期。而且看起来他们似乎无力阻止这种情况发生。
一位熟悉此类交易的律师在匿名的情况下接受了《Unchained》的采访，他表示：“你可以[达成协议，禁止人们出售]。我认为你这样做的原因是为了避免这种表面现象。有些人可能会说，‘反正我们也不想卖，同意被锁定一段时间’，也许从表面上看，这能让人们感到安心。当你拥有像这样庞大的群体时，管理起来可能很困难。实际上，有人会这样做吗？我对此表示怀疑，但如果这能让市场感到安心，你或许可以。”
因此，或许下一个最好的希望是，投资者持有这些股票，以避免缴纳所得税，转而选择更优惠的资本利得税。Upexi 和 Sharplink 的一位投资者也不愿透露姓名，并声称自己没有出售这两家公司的股份，他这样阐述了自己的想法：“从税收角度来看，不断地买进卖出效率低下。你只会损失短期资本利得，所以你要承担 40% 的税。如果你定向做多，并且认为净资产价值溢价将大致保持在当前水平，那么你可能只会节省 20% 的税。”
但该理论同样存在两个问题。首先，如果投资者认为其他人可能会开始抛售股票，他们可能会恐慌性抛售。换句话说，他们可能不想第一个抛售股票，但也不介意第二个抛售。其次，如果一家公司基于之前很少的流通股建立了大量持仓，那么并不需要所有人都抛售股票才能压低股价。
或许最好的方案就是在公司发行这些债券时，实现资金来源多元化。每种方案都有其优缺点。PIPE提供了一种在短时间内筹集大量资金的简便方法。这有助于启动增持策略。但它也有可能造成巨大的抛售壁垒。发行人可以尝试不同的股票出售方式，例如在证券交易委员会（SEC）预先注册股票，但这可能需要更长的时间来筹集必要的资金。如今，越来越多的公司正在采取混合方式，他们可能通过PIPE筹集三分之一的资金，其余资金则来自可转换债券或信贷安排。这些方式可以延缓抛售压力，但也会增加资产负债表的杠杆率，如果股价暴跌，这可能会带来问题。
但在这个规模至上的世界里，公司总是会感受到尽快筹集资金的压力，这可能意味着全力投入PIPE。市场将继续呈现“狂野西部”的局面，因此投资者应该听从机构投资者的建议。“等到流动性足够了再买入。人们不应该猜测溢价相对于资产净值会上涨多少。他们应该等待充分的流动性和市场定价效率。”
Sharplink、Bitmine、Asset Industries、Nakamoto/KindlyMD 和 SRM Entertainment 的代表要么没有回答问题，要么没有接受采访。